笔者上一篇文章论述了砂石矿业企业法律尽职调查关注要点。尽职调查完成后，需进入投资并购阶段。投资并购模式如何确定？本文以笔者参与的两个项目进行对比分析。实质上投资并购模式无非两种，一是资产并购；二是股权并购。

一、资产并购模式

本案例中被并购企业为寻求长期、稳定发展，故寻求国有企业的投资，该意向国有企业为最大可能防控风险，不受被并购企业原债权债务以及税务、行政处罚等各类不稳定因素的影响，决定直接采取资产并购的模式，成立新的合资公司来承继被并购企业的资产。被并购企业的资产主要为两部分，一是固定资产，包括厂房、设备等；二是无形资产，也就是收购的核心资产——采矿权。该合作模式相对简单，被并购企业以其已有固定资产和采矿权出资，投资方以现金方式出资，成立新的合资公司。

该合作模式的主要优势在于可以规避被并购企业在原经营过程中形成的包括各类债务、税务、行政处罚、劳资管理等各方面不可控的风险，直接以新的合资公司轻装上阵，对于投资人来说，风险较小。但在实际操作中，采取该投资模式的企业较少，主要原因在于：

（1）大部分愿意被并购的企业都有较为棘手的债务要处理，如果通过资产并购的模式把所有债务进行剥离，被并购企业的接受度较低；

（2）采取该模式涉及到采矿权的转移，需履行相应的审批程序，具有一定的不确定性。关于采矿权转让的条件，相关规定如下：

该项目最终以上述资产收购的模式合作成功。笔者认为，合作成功的原因反而在于被并购企业原经营者运营较好，无重大债务或相关不可控的风险，其寻求的投资不是为解燃眉之急，而真正是寻求长期、稳定发展。

二、股权并购模式

本案例中被并购企业存在重大债务风险，且“法人混同”现象严重，原经营者的主要目的是引入资金实力雄厚的企业化解债务，同时注入资金盘活企业。因此，在此种情况下，考虑股权并购模式是较为可行的方式。“股权并购”相较于“资产并购”，优劣势分析如下：

优势：通过股权并购直接获得了“采矿权”，而无需办理“采矿权”的转移手续，也在一定程度上加快了并购程序。

劣势：股权并购并未产生新的主体，原目标公司仍然存续，因此，原目标公司的债务风险、税务风险、行政处罚风险、劳资风险等将继续由并购后的目标公司承担。即使在投资并购协议中约定，在并购完成之前以上所有风险全部由原股东方承担，但是，对外责任承担的主体仍然是目标公司，目标公司承担后，只能依据双方之间的投资并购协议进行追偿。

另外，在股权并购模式中，双方谈判的症结回归到“股权收购”和“增资扩股”两种模式上来。下面笔者对该两种模式对比分析如下：

（一）股权收购

1、对于投资人而言，相比于增资扩股，以获得相同的股权比例为前提，股权收购首笔投资的投资金额少。

2、对于被并购企业而言，股权转让款全部支付至被并购企业原股东，投资资金未进入被并购企业，被并购企业的后续发展及债务化解，需双方股东继续投资。

3、对于被并购企业原股东而言，其可以通过股权出售实现“套现”；另外，采取股权转让方式，在股权转让的当即需缴纳大额的所得税。

（二）增资扩股

1、对于投资人而言，相比于股权收购，以获得相同的股权比例为前提，增资扩股首笔投资的投资金额多。

2、对于被并购企业而言，投资人的所有投资资金全部进入被并购企业，投入的资金列入“注册资本”或“资本公积”，被并购企业资本增大，亦有利于后续的银行融资。

3、对于被并购企业原股东而言，其无法通过本次投资套现，以解决其自身的债务风险；另，采取增资扩股方式，无需在增资的当即缴纳所得税。

 本案例中，基于被并购企业存在重大债务风险急需化解，且被并购企业原股东后续无能力进行资金跟投，同时，又不愿意其股权后续在增资过程中被稀释，最终经协商，采取了“增资扩股”的模式。后续，被并购企业以增资做大的“资本”，通过银行再融资化解了一部分债务风险。

三、结语

不论是资产并购还是股权并购，不论是股权收购还是增资扩股，每一种模式的选择，都有其优劣势。笔者拙见，很多法律问题的解决，没有最完美的方案，只有在平衡各方利益基础上的解决当下问题的最优方案。